中泰证券：市场调整可能尚有惯性 但已无需过度悲观(附11月金股)

报告摘要

策略：波动率上升，但市场定价已较充分

回顾：我们10月观点是情绪性调整接近尾声，红十月可期，认为外部因素导致的市场下跌或已接近尾声，市场存在反弹机会。10月大类资产表现来看，A股反弹，其他权益市场跌幅扩大，反映了国内疫情控制的优势凸显，其他资产中，原油继续大幅下跌，美债与黄金下跌，白银超跌反弹。10月指数涨跌幅来看，创业板相关指数涨幅最大，主要系医药相关权重股上涨导致，科创50、中证1000、中证500等小盘股指数跌幅最大，大小盘风格分化仍在延续。10月行业涨跌幅来看，汽车、电新等行业延续活跃，家电、食品饮料、银行等行业亦有不错表现，房地产、军工、消费者服务和传媒跌幅居前。我们10月金股组合表现一般，下跌1.81%，中泰金股组合自2017年2月成立以来，累计组合收益142.8%，相对沪深300的超额收益为104.2%，10月金股组合中表现较好的是平安银行（+17.01%）、智飞生物（+14.98%）、青岛啤酒（+5.47%）等。

对冲行为导致近期全球股市低迷，市场对不确定性的定价已较充分。9月之后全球股市持续调整，A股风险偏好亦跟随回落，9月北上资金大幅净流出327亿，10月北上资金在节后两天大幅净流入近250亿，之后又连续净流出250亿，其中一方面是因为海外资金对A股的配置权重接近理论上限，另一方面主要体现了全球资本对未来不确定性的对冲行为。对资本市场而言，不确定性往往较负面事件的影响更大，市场会在相应事件落地前出现对冲式下跌，比如2016年英国脱欧和美国大选都出现过类似情形，这些行为在衍生品市场体现为近期波动率大幅超过远期波动率，以3个月VIX指数与VIX指数比值来衡量，可以看到近期市场对冲行为明显提速，其中既有大选和疫情二次爆发的影响，也有对美国刺激法案再度延后的影响。目前该比值跌破1，暗示股票市场处于超卖状态，这种情形历史上多在特定时期出现，除了如今年美股熔断期间爆发流动性风险的阶段，其余情形往往持续时间较短，当下而言，市场调整可能尚有惯性，但已无需过度悲观。

存量博弈格局下，个股波动仍强于指数波动。对A股市场而言，一方面受海外市场情绪以及北上资金净流出拖累，另一方面主要是内部资金面趋紧导致。三季报显示偏股型基金的股票仓位已经接近90%，处在历史高位，而持续大规模IPO后，存量市场的流动性环境偏紧，日均成交额低于5000万的股票家数超过2000多家，其中1000多家成交额不足3000万，导致市场活跃股票较少，容错率较低，资金扎堆在流动性较好的板块，比如近期的可转债市场异常火爆。另一个状态是，年初以来高景气行业与高增长个股获利盘较大，可以看到不少机构持股较多的公司尽管三季报业绩向好，但获利了结的情况更多，季节性调仓导致近期个股波动明显强于指数波动。整体而言，在缺乏增量资金的背景下，这种状态可能仍会延续，当前市场对长线资金更为友好，适合做远期布局。

配置思路上，主要建议关注三个方向，一是竞争格局长期向好的行业龙头，尤其是硬科技与新消费领域，龙头公司在当前市场格局下流动性溢价更为明显；二是围绕十四五规划与国家中长期经济社会发展战略的若干问题，内循环与自主可控等新经济方向可能是短期发力点；三是叠加三季报与政策导向，部分小市值公司适合长期布局。

11月金股组合：

自上而下，结合我们各个行业月度组合，2020年中泰证券11月金股如下：招商银行、万科A、长春高新、恒林股份、隆基股份、南兴股份、睿创微纳、宝信软件、圣邦股份、淮北矿业。

风险提示：

每月研究观点和重点推荐标的基于各行业组对未来一个月的基本面和盈利情况判断，各行业在做出最后推荐有其经济和政策前提，可能会存在经济和政策与我们预期不一致的情况。